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“茶米油鹽醬醋茶”作為日常生活中不可或缺的存在，其地位不言而喻。近日，山西紫林醋業(yè)股份有限公司（下稱“紫林醋業(yè)”）提交招股書并獲受理，擬在上交所主板上市。

鈦媒體APP了解到，紫林醋業(yè)的上市之路可謂一波三折，其曾多次提交招股書但中途折戟，還曾因數(shù)據(jù)造假、多次簽訂對賭協(xié)議等事項(xiàng)遭到證監(jiān)會(huì)質(zhì)疑。而在公司多次闖關(guān)背后，紫林醋業(yè)“困于區(qū)域”、“產(chǎn)品單一”等難題仍然未解決。

(資料圖)

據(jù)悉，此次IPO，紫林醋業(yè)預(yù)計(jì)募資5.74億元用于年產(chǎn)10萬噸釀造食醋生產(chǎn)線建設(shè)項(xiàng)目、營銷網(wǎng)絡(luò)建設(shè)和品牌推廣項(xiàng)目等。但事實(shí)上，公司的產(chǎn)能利用率尚未飽和，在產(chǎn)能充足下仍要擴(kuò)產(chǎn)，紫林醋業(yè)的募資合理性遭受質(zhì)疑。在多重考驗(yàn)之下，公司的IPO之路能否如愿？

位居行業(yè)第二，但與頭部仍有差異

公開資料顯示，由于我國各地釀醋工藝和風(fēng)味不同，市面上形成了具有代表性“山西老陳醋”、“鎮(zhèn)江香醋”、“福建永春紅醋”和“四川保寧醋”四大名醋。而紫林醋業(yè)則是山西老陳醋的代表之一，其主要產(chǎn)品有釀造食醋、保健醋、風(fēng)味醋、果醋、醋飲料、復(fù)合果汁飲料、釀造料酒等七大系列。

從目前的市場競爭格局來看，江蘇恒順醋業(yè)作為“鎮(zhèn)江香醋”的代表，于2001年較早登陸資本市場，從業(yè)績規(guī)模上看，紫林醋業(yè)與恒順醋業(yè)具有一定的差距。

據(jù)招股書，2019-2021年以及2022年上半年（下稱“報(bào)告期內(nèi)”），紫林醋業(yè)的營收分別為5.47億元、6.2億元、6.2億元、3.03億元；凈利潤分別為1.04億元、1.01億元、0.91億元、0.4億元。同期內(nèi)，恒順醋業(yè)的營收分別為18.32億元、20.24億元、18.93億元，11.83億元（2022年為21.39億元），凈利潤分別為3.246億元、3.153億元、1.189億元、1.279億元。

目前，恒順醋業(yè)已經(jīng)突破21億元大關(guān)，而紫林醋業(yè)的營收還徘徊在6億元左右。

另外，根據(jù)恒順醋業(yè)定期報(bào)告，該公司市場占有率為10%左右，以該公司2021年食醋收入18.93億元估算，全市場容量約189.3億元。而紫林醋業(yè)作為行業(yè)產(chǎn)量第二的企業(yè)，按照銷售收入測算2021年市場占有率僅有3%。

在省內(nèi)大本營中，除了紫林外，還有水塔和東湖兩大品牌，其三者之間的競爭一直較為激烈，各自擁有忠實(shí)擁躉。這也導(dǎo)致各企業(yè)的規(guī)模化程度相對較低，難以形成類似恒順醋業(yè)同等規(guī)模的企業(yè)。而在幾大醋類企業(yè)之外，紫林醋業(yè)還要面臨調(diào)味品巨頭來角逐市場。在生產(chǎn)食醋的品牌企業(yè)中，除恒順醋業(yè)、紫林醋業(yè)外，中炬高新、海天味業(yè)、千禾味業(yè)等調(diào)味品公司也都有自己的食醋生產(chǎn)線。

據(jù)悉，海天味業(yè)早在2017年就收購了鎮(zhèn)江丹和醋業(yè)，開始正式入局食醋行業(yè)，短短幾年時(shí)間，海天味業(yè)不斷加碼布局食醋業(yè)務(wù)。根據(jù)中國調(diào)味品協(xié)會(huì)統(tǒng)計(jì)，海天味業(yè)目前食醋產(chǎn)量排在恒順醋業(yè)和紫林醋業(yè)之后，位居全國第三；另外，根據(jù)紫林醋業(yè)的招股書披露，千禾味業(yè)的食醋營業(yè)收入也達(dá)到3.22億元，緊隨紫林醋業(yè)其后。

也就是說，紫林醋業(yè)雖然在行業(yè)中地位靠前，但對比前面的對手來說實(shí)力稍遜，而后又面臨眾多競爭對手夾擊。

值得注意的是，除了公司的業(yè)績有所波動(dòng)外，紫林醋業(yè)綜合毛利率也在逐年下滑。招股書顯示，2019-2021年以及2022年上半年，紫林醋業(yè)的綜合毛利率分別為41.01%、37.45%、34.96%、34.26%，呈現(xiàn)逐年下降的趨勢。對此，紫林醋業(yè)表示，受眾人群及相關(guān)銷售優(yōu)勢區(qū)域的經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平不同，各食醋生產(chǎn)企業(yè)所處競爭環(huán)境不同，導(dǎo)致產(chǎn)品銷售價(jià)格、毛利率出現(xiàn)差異。

困于區(qū)域，產(chǎn)能利用不足仍擴(kuò)產(chǎn)

實(shí)際上，紫林醋業(yè)的業(yè)績之所以與恒順醋業(yè)的差異較大，主要還是困于區(qū)域所致。雖然恒順醋業(yè)也面臨著區(qū)域局限，但其除了華東大區(qū)之外，華南和華中地區(qū)的市場相對更加均衡。

而從紫林醋業(yè)的銷售區(qū)域看，其主要銷售地在華北、華中地區(qū)，華東地區(qū)和東北地區(qū)的占比則在不斷減弱。財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，2019年—2021年，華中地區(qū)營收分別為1.71億元、1.95億元、1.85億元，在總營收中占比分別為31.29%、31.58%、29.89%。華北地區(qū)營收分別為1.91億元、2.11億元、2.26億元，分別占比35%、34.14%、36.45%。華東地區(qū)的銷售占比則從2019年的19.54%下降到2022年上半年的17.88%。

招股書中，紫林醋業(yè)也表示，報(bào)告期內(nèi)，公司產(chǎn)品的銷售區(qū)域集中在華北、華中和華東等區(qū)域，東北、西北和華南等仍有較大的市場開拓空間，在銷售區(qū)域的覆蓋面廣度仍相對不足。另一方面，公司目前主要的銷售渠道為下游經(jīng)銷商，商超的覆蓋仍有一定的增長空間。

另外，從產(chǎn)品來看，紫林醋業(yè)的產(chǎn)品除了釀造食醋，還包含果醋、芝麻油、芝麻醬、料酒、復(fù)合果汁飲料等，食醋業(yè)務(wù)是營收主力。報(bào)告期內(nèi)，食醋業(yè)務(wù)分別實(shí)現(xiàn)營收5.17億元、5.77億元、5.66億元、2.73億元，在總營收中占比分別為94.69%、93.27%、91.45%、90.54%。雖然占比有所下滑，但整體仍在9成以上。

對此，有業(yè)內(nèi)人士表示，紫林醋業(yè)過于依賴釀造食醋產(chǎn)品，可能會(huì)造成“生于山西，困于山西”的局面。缺少豐富的產(chǎn)品線，會(huì)讓受到地域限制的企業(yè)更難走出去。

從招股書的募資計(jì)劃和公司的發(fā)展規(guī)劃上也可以看出，紫林醋業(yè)似乎暫時(shí)未有豐富其他調(diào)味品類產(chǎn)品的打算。在公司的招股書“完善產(chǎn)品結(jié)構(gòu)”的計(jì)劃中，紫林醋業(yè)表示，“國內(nèi)的食醋市場產(chǎn)品同質(zhì)化現(xiàn)象較為嚴(yán)重，對于產(chǎn)品口感和產(chǎn)品功能的市場細(xì)分和差異化競爭不足。對此，公司將大力增加產(chǎn)品開發(fā)投入，開發(fā)出口味更加多樣化以及更加突出食醋保健功能的高端細(xì)分市場的食醋產(chǎn)品”，而對于募資用途，紫林醋業(yè)也主要用于建設(shè)“年產(chǎn)10萬噸釀造食醋生產(chǎn)線建設(shè)項(xiàng)目”。

可見，紫林醋業(yè)的短期內(nèi)的規(guī)劃還是圍繞著食醋產(chǎn)品展開，對此，鈦媒體APP也發(fā)函致紫林醋業(yè)，未來是否會(huì)拓展其他調(diào)味品業(yè)務(wù)？但截至發(fā)稿，對方并未回復(fù)。

此外，鈦媒體APP發(fā)現(xiàn)，報(bào)告期內(nèi)，紫林醋業(yè)的原醋產(chǎn)能依次為21.33 萬噸、24.63萬噸、24.63萬噸、12.32萬噸；原醋產(chǎn)量依次為18.65萬噸、20.41萬噸、20.25萬噸、8.75萬噸；產(chǎn)能利用率依次為 87.44%、82.88%、82.22%、71.05%，產(chǎn)能未能充分利用。

公司表示，本次規(guī)劃存在在達(dá)產(chǎn)后產(chǎn)能不能充分消化而使募集資金投資項(xiàng)目不能實(shí)現(xiàn)預(yù)期收益的可能。同時(shí)，本次募集資金投資項(xiàng)目的實(shí)施將新增固定資產(chǎn)，年折舊額的增加將在短期內(nèi)影響公司的經(jīng)營業(yè)績。

曾因?qū)€協(xié)議遭問詢

鈦媒體APP了解到，此次并非紫林醋業(yè)首次沖擊上市。證監(jiān)會(huì)官網(wǎng)顯示，紫林醋業(yè)早在2016年6月就披露了招股書并在2017年12月更新。但證監(jiān)會(huì)2018年4月公告稱，鑒于紫林醋業(yè)尚有相關(guān)事項(xiàng)需要進(jìn)一步核查，決定取消對該公司發(fā)行申報(bào)文件的審核。

不過，證監(jiān)會(huì)當(dāng)時(shí)并未披露取消審核的原因。 沉寂一段時(shí)間后，紫林醋業(yè)于2020年7月3日再次提交招股書，但這次沖擊上市再次遇到了阻礙。證監(jiān)會(huì)2021年9月發(fā)布的審核反饋意見顯示，紫林醋業(yè)曾多次股權(quán)轉(zhuǎn)讓和增資，且存在對賭協(xié)議，證監(jiān)會(huì)要求其披露相關(guān)情況。由于紫林醋業(yè)未及時(shí)提供書面回復(fù)，按照證監(jiān)會(huì)規(guī)定，終止對其上市申報(bào)文件的審查。

在今年3月2日最新提交的招股書中，紫林醋業(yè)披露了對賭協(xié)議相關(guān)信息。招股書顯示，紫林醋業(yè)曾于2012年5月增資并引入五家投資者，2015年2月再次引入三家財(cái)務(wù)投資者。紫林醋業(yè)及控股股東、實(shí)際控制人羅建純，大股東劉志紅與上述五家投資者、三家財(cái)務(wù)投資者股東分別簽訂《增資協(xié)議》及相關(guān)協(xié)議，附加了股權(quán)回購及轉(zhuǎn)讓、經(jīng)營目標(biāo)、新投資者進(jìn)入限制等對賭條款和特殊安排。2014年—2020年，紫林醋業(yè)與相關(guān)方多次分別簽訂終止對賭協(xié)議。

盡管紫林醋業(yè)對對賭協(xié)議方面做了回應(yīng)，但面對監(jiān)管的問詢，公司仍有一些問題如發(fā)行人歷次出資資金來歷等方面未做出相關(guān)解釋。四沖IPO后，紫林醋業(yè)能否如愿，鈦媒體APP還將持續(xù)關(guān)注。（本文首發(fā)鈦媒體APP，作者|于瑩）